В этом году российские бонды занимают ведущие строчки в списке главных аутсайдеров развивающегося мира. Это побудило Man Group присоединиться к другим быкам по российским активам, назвав их одними из наиболее привлекательных (в среднем с начала года они потеряли 1.4% в долларовом выражении, в то время как аналогичные активы других развитых стран принесли инвесторам прибыль в 1.4%). «Стабилизация цен на нефть может поддержать рубль и позволить Банку России в этом году возобновить прерванный в сентябре цикл снижения ставок», - считает Гильермо Оссес, главный стратег Man Group по долговому рынку развивающихся стран. – «Сейчас покупка российских бондов выглядит опасной затеей, однако, учитывая их недооцененность и привлекательную доходность, риски могут оказаться преувеличенными. Всем понятно, чего стоит опасаться, но если не случится геополитических «черных лебедей», а рубль останется стабильным, то постепенный спад инфляции и возобновление цикла снижения ключевой ставки принесут быкам по ОФЗ хорошую прибыль. На мой взгляд, реальная вероятность резкой девальвации рубля гораздо ниже актуальных рыночных ожиданий. Рубль настолько дешев, что сальдо счета текущих операций демонстрирует положительную динамику, несмотря на обвал нефти».
Господин Оссес также считает привлекательной покупку номинированных в местной валюте бразильских, турецких, южно-африканских, индонезийских, чилийских и колумбийских бондов. Впрочем, далеко не все смотрят на Россию с оптимизмом. В Morgan Stanley советуют, по возможности, держаться подальше от российских бондов. Эксперты HSBC ждут роста крутизны кривой доходности, объясняя свой прогноз ростом опасений за инфляцию и ставки. По мнению экспертов Credit Suisse, Банк России может повысить ключевую ставку на 1%. В то же время Альберто Эйдс, глава департамента экономических исследований Bank of America, ждет ее сокращения в этом году на 2.5% на фоне «сильного» падения инфляции. По данным Bloomberg, средний прогноз по ключевой ставке ЦБ РФ на конец года составляет 9.5% против нынешних 11%.
Как следует из последних данных CFTC, за неделю до 23 февраля инвесторы вновь серьезно сократили чистый лонг по доллару, доведя его объем до $7.6 млрд (-$3.3 млрд), что является минимальным значением с середины июля 2014 года (прим. ProFinance.ru: всего с конца прошлого ноября чистый лонг в долларе «похудел» на $37 млрд). Инвесторы сократили, как объем чистого шорта по евро (который теперь находится на минимальных значениях с июня 2014 года, несмотря на то, что это изменение стало минимальным за последние семь недель), так и закрыли значительную часть брутто-покупок и продаж. Заметен рост чистого лонга в иене до максимальных с 2012 года уровней, имевший место на фоне роста как брутто-покупок, так и продаж. Вторую неделю подряд инвесторы сокращали объем чистого шорта по луни (до минимального значения с середины прошлого октября). Примечательно, что происходило это на фоне закрытия шортов и открытия лонгов. То же самое можно сказать и об аусси. Отметим, что в последние пять недель чистые покупки аусси составили $3.2 млрд.
Центральные банки уже перешли к политике нулевых и даже отрицательных процентных ставок. Теперь в финансовой среде активно циркулируют слухи о том, что мы приближаемся к новому этапу, к сбрасыванию денег с вертолета. Если первые два этапа были просто неэффективными, третий может оказаться более губительным, чем все предыдущие сомнительные эксперименты.
Сейчас принято считать, что ни традиционные, ни экспериментальные инструменты монетарной политики не смогли стимулировать рост инфляции, не говоря уже о росте и занятости. Политика количественного смягчения не сработала, по крайней мере, уж точно не в Европе. В конечном счете, национальным центробанкам пришлось покупать больше государственных долговых обязательств, по сути, финансируя государственную политику и рост волатильности финансовых активов, а также способствуя разжиганию валютных войн. В частности, глава Банка Англии Марк Карни, выступая на саммите в Шанхае отметил: «чтобы политика монетарного смягчения сработала на мировом уровне, нельзя рассчитывать исключительно на перемещение скудного спроса из одной страны в другую».
Для некоторых экономистов и обозревателей идея с «вертолетными деньгами» уже не нова. Возможно, в отсутствие активных действий со стороны правительств, она кажется им последним шансом для мировой экономики. Впервые ее озвучил экономист Милтон Фридман в 1969 году: «Давайте представим, что однажды над нашими головами появится вертолет и сбросит нам пачку банкнот на сумму, скажем 1000 долларов, конечно, люди их тут же соберут. Также предположим, что это единичный случай и никто не ждет его повторения в будущем».
Суть заключается в том, что за чет прямых денежных трансферов центральный банк обеспечит более свободную циркуляцию денежных потоков и, тем самым, эффективнее стимулирует экономическую активность. Бывший глава ФРС Бен Бернанке отшлифовал эту идею, предложив реализовать ее в виде налоговых компенсаций, финансируемых за счет покупки гос. долга Центробанком. Последним в поддержку этой стратегии выступил британский экономист Адьяр Тернер, который заявил о том, что «при определенных обстоятельствах это единственный способ стимулировать номинальный спрос, наиболее безопасный для финансовой стабильности, нежели нынешние нетрадиционные монетарные политики».
Кажется, все уверовали в то, что прямой трансфер денежных средств стимулирует совокупный спрос. Нынешние программы количественных стимулов зависят от банков - предполагалось, что они снизят процентные ставки по кредитам, но они этого не сделали, зато если сбросить деньги с вертолета, то спрос тут же возрастет. По крайней мере, так гласит теория. На практике все опять-таки может пойти не по плану.
Во-первых, как объясняет Уиллем Битер, Центробанку и Минфину сложно скоординировать свои действия и, таким образом, организовать эффективный выброс денег с вертолета. Во-вторых, как отметил сам Фридман, разумные потребители, скорее всего, предпочтут отложить неожиданное послание с небес на черный день. Если вы не верите в то, что ваши будущие доходы изменились в большую сторону, вы не станете тратить вертолетные деньги, или, вероятно, потратите немного, а остальное отложите. Таким образом, стимулировать спрос снова не получится.
На самом деле, таковы факты. Центральные банки раздули цены на активы за счет покупок в рамках программ QE, которые, по сути также являются разновидностью «вертолетных денег». Увы, это сыграло на руку только владельцам этих самых финансовых активов и, таким образом, обострило проблему неравенства, но так и не стимулировало спрос. Деньги, созданные в процессе «монетизации» таких финансовых активов, увеличили денежную массу в два раза по сравнению с уровнем 2009 года. Банкноты хранились, снижая скорость обращения денег - это ключевой фактор, определяющий характер использования денег и, соответственно, их влияние на спрос и экономический рост. Инфляция не увеличилась; ситуация в экономике по-прежнему неопределенная, но денег на руках у нас больше - зачастую в прямом смысле, в виде наличности.
Социальный довод, пожалуй, самый важный. Концепция Фридмана предусматривала одноразовый «сброс денег», однако сложно себе представить, что правительства способны на такую самодисциплину. И что тогда? Деньги потеряют свою ценность, как только потребители поймут, что их теперь раздают «за просто так». В этот момент они переключатся на новые формы валюты - может быть, на иностранные деньги, биткойны или старое доброе сырье. Доверие упадет, что спровоцирует дальнейшее сокращение потребления. Деньги перестанут выполнять свою роль механизма, определяющего уровень; а их роль социального контракта будет навсегда утрачена.
Между тем никто не собирается ничего предпринимать, чтобы устранить главную проблему, которая привела к появлению таких экзотических форм монетарной политики. Существует множество теорий, объясняющий мировой спад, однако падение цен означает, что мировое перепроизводство можно устранить только через снижение цен, которое, соответственно, приведет к появлению нового спроса. Попытки обойти этот важный процесс, без сомнения, приведет к неправильному распределению ресурсов. Как верно подметил Карни на саммите министров финансов Большой Двадцатки, нужны инициативы, воздействующие на предложение.
Что тут можно сделать? Лауреат Нобелевской премии и экономист Йельского Университета Роберт Шиллер заявил на конференции в Южной Корее на этой неделе: «Отрицательные процентные ставки уже доказали свою несостоятельность в Европе, они не являются фундаментальным способом вывода экономики их рецессии. Вместо того, чтобы сбрасывать деньги с вертолета, лучше создать бизнесу условия для увеличения инвестиций».
Шиллер прав. «Вертолетные деньги», безусловно, остроумная концепция и интересное упражнение для ума. Центробанкам не следует превращать эту теорию в практику, вместо этого лучше побудить правительства уделить больше внимания инвестициям. Есть множество способов сделать это. Вот один из них: банки могут оформить подписку на акции в новых фондах, ориентированных на инвестиции в инфраструктуру и человеческий капитал. Подобные меры со временем приведут к росту спроса и обеспечат долгосрочный рост без наращивания национального долга. В конечном счете эти фонды можно будет приватизировать. Здесь есть свои подводные камни. Однако это решение, нацеленное на устранение актуальных проблем, в отличие от многих других альтернативных стратегий. Кроме того, оно позволит переложить ответственность за создание спроса с центральных банков с ограниченным инструментарием на государственную политику.
Представляем вашему вниманию таблицу консолидированных прогнозов (median), актуальных на текущую дату (позволяют оценить настроения рынка и обозначают «средний градус по больнице»). Расчет медианного значения включает лишь те прогнозы крупных банков и инвестиционных компаний, которые были опубликованы не позднее 3 месяцев от текущей даты. Однако по статистике превалирующее большинство респондентов не имеют прогноза старше 30 дней от текущей даты.
