На решение Банка России оставить ключевую ставку без изменений рынок облигаций почти не отреагировал. Однако тот факт, что с октября спред на отрезке 2–10 лет расширился с минус 20 б.п. до минус 70 б.п., говорит о том, что инвесторы продолжают закладывать в цены существенное снижение ставки – примерно на 200–250 б.п. Если в ближайшее время не произойдет чего-то неожиданного, текущее затишье, на наш взгляд, может продолжиться. Иностранные инвесторы будут заняты подготовкой к Рождеству, потребность Минфина в новых заимствованиях останется низкой, а российские участники, скорее всего, будут ждать более четких сигналов к движению рынка в ту или иную сторону.
Однако на горизонте ближайших двух месяцев наклон кривой может увеличиться. Если цены на нефть не восстановятся, это, скорее всего, произойдет за счет роста доходностей на дальнем конце кривой, а при более благоприятном развитии событий отстающую динамику продемонстрируют короткие и среднесрочные бумаги. Наиболее вероятным фактором изменения рыночной ситуации в данный момент является потенциальный пересмотр рыночных позиций иностранными участниками рынка. В целом мы считаем, что сейчас облигации, привязанные к ставке RUONIA, и бумаги, индексируемые на инфляцию, выглядят более привлекательно, чем бумаги с фиксированным купоном
Динамика рынка ОФЗ (впрочем, как и валютного рынка) продолжает удивлять. Нефтяные котировки обновили минимум 2008 года, достигнув отметки $36,3/барр., на что кривая ОФЗ отреагировала ростом доходностей на 10–12 б.п. Длинные бумаги котируются по доходности 9,7%, более короткие – от 10,05% до 10,6%. Создается ощущение, что рынок абсолютно игнорирует риски, создаваемые низкими ценами на нефть для бюджета, инфляции и ставок, ожидая быстрого восстановления как минимум до уровня $50/барр. Мы по-прежнему считаем, что с фундаментальной точки зрения ставка на нормализацию формы кривой в условиях высокой неопределенности в отношении монетарной политики оправданна, и рассчитываем на сужение спреда между ОФЗ-26207 и ОФЗ-26216 до 0–20 б.п. с текущих 60–65 б.п.
В условиях снижения аппетита к риску у инвесторов, подтверждением чему может служить слабый аукцион инфляционного ОФЗ на прошлой неделе, Минфин может столкнуться с низким спросом на оставшихся до конца года первичных аукционах. В связи с этим для минимизации влияния на рынок логичным со стороны Министерства было бы предложение ОФЗ с плавающими ставками на аукционе в среду.
В понедельник суверенные евробонды усилили снижение из-за негатива на сырьевых площадках, где Brent опустился ниже отметки $37/барр. В итоге, длинные евробонды Россия-42 и Россия-43 сразу подешевели на 165–185 б.п., бенчмарк Россия-23 – на 94 б.п. CDS на Россию вчера заметно вырос к значению в 323 б.п. Вместе с тем выпуск Россия-30 по-прежнему в боковике, но нельзя исключать переоценки в выпуске. Корпоративные евробонды также вчера распродавали – ценовые снижения в основном были в пределах 50–80 б.п. Хуже рынка были выпуски госбанков (ВЭБ -120–220 б.п.), Сбербанк (-100–135 б.п.), РСХБ (-75–100 б.п.) и нефтегазовых компаний (в длине «Газпром» (-100–125 б.п.), ЛУКОЙЛ (-95–120 б.п.), НОВАТЭК (-130–140 б.п.), «Газпром нефть» (-135–137 б.п.). Кроме того, продажи были по кривой EVRAZ (-105–155 б.п.), в том числе в новом евробонде EVRAZ-21 (-141 б.п.; цена 97,13%).
Вчера вечером нефть Brent предприняла попытку отскочить вверх в рамках американской сессии, дойдя до $38/барр. Сегодня с утра нефть держится вблизи значения $37,75/барр., что должно несколько стабилизировать ситуацию на евробондах, хотя некоторую волатильность могут вносить ожидания итогов заседания ФРС США, которые станут известны 16 декабря. Сегодня банкам предстоит вернуть ЦБ крупный объем валюты в рамках РЕПО, но мы не ждем каких-либо трудностей с исполнением обязательств. У игроков рынка было достаточно времени подготовиться, в том числе в рамках новых аукционов валютного РЕПО. Вчера было привлечено $2,9 млрд на 28 дней и $201 млн по годовому аукциону. Кроме того, на рынке в настоящее время не наблюдается дефицита валюты
На денежном рынке ставки остаются под сильным давлением. Ставка однодневного валютного свопа вчера продолжила снижение. К закрытию она опустилась до 10,54% (минус 24 б.п.), а ее средневзвешенное значение достигло уровня ключевой ставки ЦБ РФ (11%). Остатки средств на корсчетах банков в понедельник утром выросли до 1,62 трлн руб., чем отчасти и объяснялось некоторое улучшение ситуации на рынке валютного свопа. Вместе с тем объем операций однодневного РЕПО остался высоким (422 млрд руб.), что, на наш взгляд, указывает на неравномерность распределения ликвидности в системе. Сегодня в центре внимания рынка будет аукцион недельного РЕПО, и, учитывая начало очередного налогового периода, мы полагаем, что регулятор увеличит объем предложения на нем.
Прочие ставки денежного рынка вчера оказались под значительным давлением. Кривая NDF сместилась вверх на 50–70 б.п.: месячная ставка поднялась к верхней границе коридора ставок Банка России, трехмесячная выросла до 11,71%, а девятимесячная закрылась на отметке 11,27%. Возможно, некоторые игроки закрывали позиции, открытые в расчете на снижение ключевой ставки на декабрьском заседании совета директоров Банка России. С другой стороны, это могло носить технический характер и быть связано с пролонгацией позиций накануне окончания срока действия фьючерсных контрактов (IMM date).
Мы полагаем, что в первом полугодии 2016 года Банк России возобновит смягчение денежно-кредитной политики, в связи с чем на текущих уровнях привлекательной выглядит продажа коротких ставок. Кривая кросс-валютных свопов вчера сместилась вверх на 20–30 б.п., в том числе годовая ставка закрылась на отметке 10,95%. Трехмесячная ставка MosPrime повысилась до 11,89% (+4 б.п.), а ставки процентных свопов выросли на 18–25 б.п. по всей длине кривой
В понедельник ОФЗ начали корректироваться следом за падением нефти и ослаблением рубля – котировки снижались в основном на 30–50 б.п. В итоге, среднесрочные гособлигации в доходности подросли на 10 б.п., в диапазон 10,2-10,3%, в длине – на 10–12 б.п., до 9,7–9,75%. Ухудшение ситуации на сырьевых площадках, безусловно, несет риски ускорения инфляции из-за девальвации рубля, что вносит свои коррективы на рынке ОФЗ. Вместе с тем дисконт к ключевой ставке ЦБ по-прежнему еще существенный (70–130 б.п.), что еще может стать причиной для продолжения коррекции в случае новой фазы снижения нефти или действий ФРС США на заседании 15–16 декабря. На наш взгляд, в доходности средний участок кривой ОФЗ может подрасти до 10,5%, в длине – до 9,8–10%. Сегодня Минфин объявит параметры очередных аукционов – исходя из плана размещений, будут предложены короткие и среднесрочные выпуски
