Статьи Форекс. Сокращение стучится в дверь

Прошлой весной председатель ФРС Бен Бернанке сделал небольшое объявление, которое повлекло за собой значительные последствия.

Сама только вероятность того, что ФРС может уменьшить объем закупок долгосрочных активов – так называемое «сокращение» - привела к тому, что рыночные процентные ставки в США взмыли вверх, а валюты в таких странах, как Бразилия, Турция и Индия, стали резко падать. Неожиданный возврат ФРС к прежнему курсу в сентябре дал рынкам передышку. Но сейчас инвесторы снова задаются вопросом, что будет с развивающимися рынками, когда появится злой и страшный серый волк по имени «сокращение». 

Как всегда экономисты разделились на два лагеря. Оптимисты утверждают, что большинство развивающихся стран хорошо подготовлено к потрясениям, так как их долларовые долги меньше, чем в прошлом, а их фискальное положение гораздо прочнее. Пессимисты заявляют, что из-за отсутствия хорошо развитых местных финансовых рынков и мирового кредитора последней инстанции, развивающиеся экономики по-прежнему чувствительны к внезапному прекращению потоков капитала. Обе стороны предлагают свои доводы, но чтобы в них разобраться, нужно копнуть глубже. Говоря о более сильных финансовых и фискальных позициях развивающихся рынков, возникает традиционный для экономистов вопрос: по сравнению с чем?

Если для сравнения использовать канун азиатского финансового кризиса 1997-1998 гг. (который впоследствии распространился до Москвы и Буэнос-Айреса), понятно, что большинство стран стали менее чувствительны. Такие страны, как Колумбия, Мексика и ЮАР, смогли выпустить международные долговые обязательства в собственных валютах, частично поборов то, что некоторые экономисты называли «первородным грехом» - т.е. это условия, в которых большинство стран должно выпускать долговые обязательства, выраженные, скажем, в долларах.

Другие страны, например Бразилия, увеличили срок погашения своего государственного долга, благодаря чему стали менее чувствительны к риску продления срока существующих кредитов.В последнее десятилетие производители сырьевых товаров действуют осторожнее в финансовом плане, чем во времена предыдущих товарных бумов. Однако если сравнивать с 2007 г., непосредственно перед мировым финансовым кризисом, возникает несколько иная картина.Столь необходимые контрциклические пакеты фискальных мер 2009 г. слишком долго использовались в некоторых странах, что привело к увеличению государственного долга. А значительные притоки капитала с 2010 г. привели к резкому росту стоимости активов и быстрому расширению кредитных операций в разных странах - от Чили до Малайзии. Так что же может произойти в случае обратного движения этих потоков?

Чтобы ответить на этот вопрос, нужно определить возможные каналы распространения внешних финансовых потрясений в развивающиеся страны. На мой взгляд, существует три важных механизма передачи. Первый – обменный курс, точнее, падение стоимости валюты с поправкой на инфляцию. В развитых странах с плавающими обменными курсами сокращение иностранных кредитов может способствовать росту, если обесценивание валюты стимулирует экспорт.Но в развивающихся экономиках со значительными долларовыми долгами – частными или государственными – девальвация увеличивает стоимость непогашенного долга (в национальной валюте), что может повредить балансовые отчеты и ударить по кредитоспособности. Хотя развивающиеся страны сократили долларовые долги, этого не достаточно, чтобы вселить уверенность в рынки.Во время видимой паники в мае-июне в результате заявления Бернанке активная распродажа финансовых инструментов началась в странах с огромными внешними дефицитами (что повысило вероятность реального обесценивания в этих странах), например в Индии, ЮАР и Турции.

Второй возможный механизм распространения – стоимость активов.Например, притоки капитала повышают спрос на местную землю и приводят к росту ее стоимости. В свою очередь землевладения могут использоваться в качестве обеспечения, стимулируя дополнительные кредитные потоки и провоцируя последующее повышение стоимости активов. Когда потоки капитала останавливаются, происходит обратный процесс, который является крайне болезненным. Снижение цены на землю (и другие активы) ослабляет их роль в качестве обеспечения, что вредит внутренним кредитным потокам. Компании – особенно маленькие – которые даже не могут получить оборотный капитал, должны сокращать рабочие места и инвестиции. Гонконг, Сингапур, Бразилия и Китай – в этих четырех странах в последние годы резко подскочили цены на землю и недвижимость.Насколько пострадают эти страны, когда закончится праздник? Третий канал распространения – государственный долг. Его непосредственное влияние очевидно: правительство, которое не может занимать, будет вынуждено сократить расходы или повысить налоги, что приведет к внедрению мер строгой экономии.Однако косвенные последствия могут быть еще ужаснее.Если развитым странам для обеспечения финансовой стабильности нужен хорошо функционирующий рынок государственных долговых обязательств, то в развивающихся странах он имеет еще большее значение. К примеру, банки имеют огромные запасы государственных облигаций. Резкое падение стоимости этих облигаций, несомненно, скажется на способности банков выдавать кредиты частному сектору.

Все эти механизмы объединяет следующее: они связаны с финансовыми рынками и могут привести к кредитному кризису. Как показывает история, такие кризисы возникают после внезапной остановки потоков капитала.И при недостатке кредитов восстановление будет неизбежно протекать медленно. Конечно, все подобные опасения можно было бы развеять, если бы Международный валютный фонд или какая-нибудь другая организация выступила бы в качестве эффективного мирового кредитора последней инстанции.Однако это не произойдет в течение еще многих лет.

Андрес Веласко, бывший кандидат в президенты и министр финансов Чили, является профессором Школы иностранных дел и связей с общественностью Колумбийского университета.

Подготовлено Forexpf  по материалам Project Syndicate