Статьи Форекс. Пелотон монетарной политики
Руководители центральных банков пытаются разубедить общественность в том, что кто-либо из них собирается повышать ставки в скором времени.
Хрустальная хрупкость восстановления мировой экономики и низкие прогнозы по инфляции, скорее всего, не вдохновят ФРС, ЕЦБ, Банк Англии или Банк Японии на отмену стимулирующих мер. В данной ситуации разумнее всего будет ждать. Смотреть и ждать, когда процессы стабилизации наберут обороты, а затем принимать решение о том, когда и как быстро ликвидировать монетарные стимулы. По нашим прогнозам, Банк Англии, ЕЦБ и ФРС, вероятно, начнут цикл нормализации ставок в 1 квартале, 2 квартале и 3 квартале 2010 года соответственно.
Остальные могут либо двигаться в пелотоне, сформированном крупнейшими Центробанками, либо присоединиться к пока что единственному отбившемуся от общей массы Банку Израиля, и повысить ставку раньше. В велогонках движение в пелотоне позволяет гонщикам экономить значительную часть энергии за счёт движения в аэродинамической тени других гонщиков. Если ехать внутри хорошо сформированной группы, можно снизить сопротивление воздуха почти на 40%.
Точно так же, Центробанки могут использовать избыточную ликвидность, предоставленную другими коллегами, повышая ставки в тандеме с ними, или отделиться и начать одиночную кампанию по ужесточению, тогда как остальные все еще продолжают стимулировать свои экономики. Обе стратегии сопряжены с определенными рисками.
Совсем недавно мы обсуждали неожиданное повышение ставки Банка Израиля, а также предопложили, что Банк Норвегии также пойдет по его стопам и поднимет ставку в 4 квартале 2009 года. За это время Резервный банк Австралии также успел выразить свою обеспокоенность инфляцией, которая, скорее всего, быстро вернется к целевым уровням. Теперь некоторые аналитики, среди которых наш коллега Жерард Минак, также жду повышения в 4 квартале этого года и от РБА.
Ранняя отмена стимулирующих условий может стать верным решением для экономик, где инфляция уже начинает кусаться, или показывать зубы, в также для тех, где восстановление уже вошло в полную силу и ужесточение не сможет повредить процессу. Однако центральные банки могут позволить себе роскошь экспансионистской монетарной политики в течение более длительного времени, благодаря низким инфляционным ожиданиям и/или медленному восстановлению.
Как выглядит монетарный пелотон?
Отдел мировой экономики Morgan Stanley анализирует политику 34 центральных банков, пять из которых, скорее всего, не станут повышать ставки до 2011 года. Из оставшихся 29 банков, 19 сделают шаг в сторону ужесточения во втором и третьем кварталах 2010 года. В группу отрыва, которые начнут/начали повышение уже в этом году будут входить Банк Израиля, Банк Норвегии и РБА.
Пелотон начнет повышение в 1 квартале 2010 года и откроет его Банк Англии, Национальный швейцарский банк и Центральный банк Индии. Банк России и Банк Кореи начнут повышение во 2 квартале, вместе с Европейским центральным банком. И, наконец, завершат пелотон ФРС, Банк Китая и еще 11 банков в 3 квартале. Интересно, что Банки, повышающие ставки во 2-3 кварталах 2010 года составляют 74% от общего объема выборки.
Нетрадиционные инструменты станут важной частью стратегии ужесточения:
Активные программы покупки активов Центробанками в рамках программ количественного ослабления находятся в самом разгаре, однако пассивные программы постепенно сворачиваются. Мы предупреждаем инвесторов о том, что не стоит рассматривать сокращение балансов Центробанков в резульатет отказа от пассивных программ количественного ослабления, как начало ужесточения. Как бы там ни было, перевод пассивных программ с баланса ЦБ на рынок лишь укрепит передаточный механизм монетарной политики. Между тем, завершение активных мер, это явное и однозначное ужесточение.
По нашим прогнозам, центральные банки начнут делать это примерно одновременно с началом повышения ставок, чтобы сформировать параллельную восходящую динамику кривой. Другие инструменты монетарной политики также сыграют не последнюю роль в процессе ужесточения. Наш обозреватель ЕЦБ Эльга Бартч полагает, что Европейский центральный банк опустит текущую ставку овернайт, EONIA, с текущих уровней на 65 б.п. ниже ставки рефинансирования. Это будет равнозначно ужесточению боле чем на два стандартных повышения на 25 базисных пунктов.
Аналогичным образом, такие центральные банки, как Народный Банк Китая, будут проводить ужесточение посредством укрепления национальной валюты, или путем повышения минимальных требований к банковским резервам. По мнению наших экономистов по азиатско-тихоокеанскому региону, центральные банки также, вероятно, введут ограничения для кредитования частного сектора перед началом полномасштабного повышения ставок.
В мировом масштабе монетарная политика остается стимулирующей:
Активные программы по количественному ослаблению в крупнейших центральных банках еще не реализованы до конца. Важно отметить, что эти банки все еще оставляют для себя возможность их расширения, что наглядно продемонстрировали ФРС и Банк Англии. В Восточной Европе центральные банки пользуются преимуществами восстановления мировой экономики для понижения ставки, поскольку они же еще несколько месяцев были вынуждены их поднять, чтобы защитить свои валюты от девальвации.
И, наконец, большая часть ЦБ уже закончила цикл сокращения ставок - многие сделали это быстрее, чем предполагалось, уронив ставки к историческим минимумам - и, скорее всего, будут держать их на этих уровнях в течение длительного периода времени.
Ранний переход на повышение череват...
Повышение ставок в то время, когда общий политический фон остается аккомодационным, сопряжено с двумя проблемами. Первая связана с эффективностью повышения ставки. Рисковые активы уже начали свое восхождение, тогда как доходность по облигациям все еще консолидируется. Международные межрыночные связи указывают на то, что чистое влияние повышения ставки на внутренний рынок акций и облигаций будет слабее, чем обычно. Вторая проблема - это последствия для валюты.
Повысив ставку, Банк Израиля был вынужден провести интервенцию, чтобы предотвратить быстрое укрепление шекеля. Если Банк Норвегии или РБА также повысят свои ставки, валюты их стран, вероятнее всего, начнут стремительно расти. Таким образом, Центробанкам нужно искать баланс между темпом повышения ставки, маштабами интервенций на валютном рынке, на которые они готовы пойти, и тем, насколько они готовы позволить своей валюте укрепиться.
...и может привести к поэтапному повышению:
Раннее повышение, вероятно, разобъет цикл, как минимум на две стадии. На первой стадии, как мы уже говорили, центральный банк будет осуществлять повышение на фоне ослабления мировых монетарных условий. На втором этапе, неизбежно, к процессу присоединится и пелотон. Тогда Центробанкам, начавшим действовать ранее других, придется столкнуться с массовым изъятием ликвидности, которое наложится на их собственные попытки нормализовать внутреннюю политику. Это может привести к паузе в повышении для оценки влияния внешних факторов.
Движение в пелотоне может привести к чрезмерному ослаблению и последующей схватке с инфляцией...
Большинство Центробанков, скорее всего, начнут повышение ставки однорвременно с крупнейшими ЦБ. Несмотря на то, что азиатско-тихоокеанский регион может похвастаться самыми быстро растущими экономиками, эти страны, вероятно, окажутся в числе последних. Банк Китая и другие ЦБ региона приступят к повышению не раньше 3 квартала следующего года.
Другие регионы будут следовать за общей тенденцией, ища наиболее привлекательный баланс между внутренним и мировым избытком ликвидности. Однако инфляция отстает от монетарной политики и экономического цикла, а такие длительные периоды избыточной ликвидности повышают риски ее усиления в будущем.
...и сложным корректировкам из-за "эффекта резиновой ленты":
Движение в пелотоне также может быть небезопасным и есть ряд причин, чтобы вырваться в лидеры. Одна из них - возможность задавать темп (в определенной степени). Однако еще важнее в этом контексте "эффект резиновой ленты". Тем, кто едет сзади, чтобы избежать столкновений, нужно быстрее реагировать на изменение скорости, поскольку они усиливаются от начала к концу.
Такая же ситуация и в пелотоне монетарной политики. Лидеры могут воспользоваться преимуществом мирового избытка ликвидности и, в определенной степени, задавать тем ужесточения. Те же, кто окажется в конце, будут вынуждены корректировать свои политики в короткие сроки, поскольку действия других Центробанков повлекут за собой изменения на мировых финансовых рынках.
По материалам The Morgan Stanley
