Риски облигационной бомбы замедленного действия

Когда условия финансирования изменяются, полагаться на дешевые доллары для финансирования локальных активов, значит рисковать своей жизнью.

Следующий раунд глобальной ликвидности может прийти со стороны зарубежных валютных фондов нефинансовых компаний развивающихся экономик. В центре будут менеджеры активов, а не банки. В периоды бумов финансовые потоки затопляют рынки, приводят к избыточной ликвидности; в периоды крахов эти потоки иссыхают, что приводит к спадам. Этот феномен известен под названием «глобальная ликвидность». До глобального финансового кризиса банки были основными поставщиками ликвидности. С 2010 года центр тяжести сместился на нефинансовые корпоративные сектора развивающихся экономик.

Внешнее финансирование развивающихся экономик изменилось по двум направлениям: не-банки стали более крупными заёмщиками по сравнению с банкам; долговые ценные бумаги в основном сумели заменить кредиты. Большая часть кредитования идет из-за границы. Свидетельством расширения пропасти в кредитовании стало также изменение геопринадлежности: китайские компании, например, выпускают валютные бонды в Гонконге, а не на материке (график).

Покупки этих бондов происходят в стремлении к доходности в низкодоходном мире за счет более долгих и рисковых кредитов. Заёмщики пользуются более низкой стоимостью зарубежных бондов. Однако в процессе они приходят к валютному несоответствию: долг в иностранной валюте против активов во внутренней валюте. Эти заёмщики спекулируют на внутренних валютах. Свидетели азиатского финансового кризиса 1997-98 годов увидят сходства. Нефинансовые компании занимались керри-трейдом за счет финансирования местных активов чрезвычайно дешевыми долларами.

Когда условия финансирования разворачиваются, подобные сделки могут привести к «летальному исходу». ФРС, как ожидается, придет к ужесточению политики, доллар будет расти, стоимость долларовых бондов будет падать, и финансирование в долларах развернется. Когда выпущенные бонды начнут терять свою стоимость, заёмщики будут вынуждены использовать национальную валюту в качестве залога. Это ударит по притокам средств и вызовет спад корпоративных расходов. Снижение обменного курса приведет к обострению ситуации. Нефинансовые корпорации с высоким уровнем долга также могут обанкротиться, поставив под угрозу внутренних кредиторов, включая банки. Подобные фундаментальные основы для валюты и несоответствие рисков частично объясняет волатильность прошлого лета. Сейчас это уже не столь актуально, однако теперь есть ФРС, которая придет к ужесточению в какой-то момент. Затем мы снова можем попасть в порочный круг.