Нефть и облигации: дефляции можно не бояться?

Паника вокруг дефляции в Европе закончилась - инфляция снова на горизонте.

По крайней мере, так можно понять причины беспокойной недели на региональном рынке облигаций и в других сегментах финансового рынка. До недавнего времени жизнь в Европе с начала 2015 года вращалась вокруг действий центрального банка, направленных на предотвращение дефляции, спровоцированной резким падением мировых цен на нефть. Но на этой неделе, судя по всему, кое-что изменилось, а последствия этих перемен прокатились по рынку и открыли инвесторам глаза на то, как они были беспечны.

Во-первых, цены на нефть достигли максимумов текущего года. Во-вторых, доходность по 10-летним гос. облигациям Германии (бундам) - которая, теоретически, отражает прогнозы инвесторов по инфляции и росту - неожиданно попали в настоящий вихрь волатильности. В середине апреля доходноть не превышала 0.5%, но на этой неделе она взлетела к 0.78%, а затем снова снизилась. Эта неординарная динамика поставила в тупик даже умудренных опытом специалистов по рынкам облигаций, пытавшихся понять причины и следствия произошедшего. Немецкие бунды должны быть скучными и стабильными. Очень скучными и максимально стабильными.

Однако масштабная программа количественных стимулов, развернутая Европейским центральным банком, исказила сигнальную роль доходности по этим ценным бумагам, а значительная часть продаж была связана с фиксацией прибыли на перегруженном рынке. Однако есть основания полагать, что рыночные ожидания относительно экономического роста и инфляции претерпели решительные изменения. Мне кажется, что наметился уход от страха перед дефляцией, который тянул вниз долгосрочную доходность - к некоторой надежде на рефляцию», - отметил Фредерик Дюкрозет, экономист из Credit Agricole. «Не удивительно, что спекулятивные капиталы ринулись прочь с рынка немецких облигаций».

Тревор Гритам, старший управляющий из Royal London Asset Management, добавляет: «Во втором полугодии нас, скорее всего, ждет рост общей инфляции во многих странах мира - пожалуй один из самых предсказуемых за всю историю». Если настрой уже действительно изменился, можно предположить, что рынок облигаций достиг точки кипения, а доходность в Европе вряд ли обновит минимумы, а, скорее всего, продолжит расти. От Федрезерва ждут повышения ставки по федеральным фондам в этом году, это значит, что волатильность на мировых рынках заметно вырастет. Разочарования этой недели срикошетили на другие европейские рынки. Евро вырос, а цены на акции упали - возможно, вопреки логике, поскольку снижение угрозы дефляции должно пойти на пользу корпоративным прибылям. Акции ненавидят дефляцию, поэтому, если рынки облигаций не закладывают ее в цены, они должны расти. Но движение было слишком быстрым и масштабным - в этом вся проблема. В результате, европейские фондовые рынки закончили неделю с понижением на 3% относительно максимума, достигнутого 15 апреля.

Прогноз по инфляции во многом зависит от того, появятся ли в ближайшие месяцы признаки восстановления экономической активности, а также от того, что будет с ценами на нефть. Потеряв 60% за период с июня прошлого года по январь этого года, и зафиксировав шестилетний минимум на уровне 45 долларов за баррель, сырая нефть начала быстро отвоевывать утраченные позиции. В среду нефть Brent - это две трети всех сделок купли-продажи нефти на мировых рынках - достигла годового максимума на уровне 69.63 доллара за баррель, рост был обусловлен увеличением спроса и рекордным количеством хеджированных позиций, делавших ставку на снижение темпов развития сланцевой индустрии в США. Согласно подсчетам UniCredit, устойчивый рост к 100 долларам за баррель к концу года, теоретически, поднимет инфляцию в Еврозоне от нуля до 1.8% в годовом исчислении. Таким образом, инфляция вернется к целевым значениям Европейского центрального банка, а потребность в дальнейших стимулах окажется под вопросом.

Динамика цен на нефть

Однако подобные сценарии могут разрушиться в одночасье - например, если сильный евро, или высокие цены на нефть начнут сдерживать экономический рост. Более того, инвесторы вообще сомневаются в устойчивости восходящей динамики на рынке нефти. К пятнице стоимость brent уже вернулась ближе к 65 долларам за баррель в рамках коррекции. Компании, занимающиеся добычей сланцевой нефти, говорят о том, что рост цен позволит им наращивать объемы добычи, вливая еще больше нефти на перенасыщенный рынок. «Добывающие компании одна за другой заявляют о готовности ввести в работу больше буровых установок во втором полугодии», - поясняют аналитики Citigroup. «Кроме того, в 2016 году объемы добычи могут расти на 700 тыс. баррелей в день за счет того, что законсервированные буровые установки снова будут вводиться в эксплуатацию».

До недавнего времени рыночные прогнозы по инфляции менялись несущественно. Пока нет оснований полагать, что мы имеем дело с резким ростом ценового давления в конце цикла. Рынки свопов предполагают, что средний показатель инфляции за пятилетний период, начинающийся через пять лет от текущего момента (5Y/5Y), составит 1.8% г/г, по сравнению с 1.5% в январе. Но это все равно значительно ниже, чем в предыдущие годы. «Рынки по-прежнему закладывают в цену низкие уровни инфляции - и никто не прогнозирует ее стремительного роста», - комментируют ситуацию в BNP Paribas. «Не стоит рассчитывать на то, что годовая инфляция по любую сторону Атлантики в обозримом будущем превысит 2.5%, поэтому, скорее всего, доходность по облигациям также не будет повышаться». И все же, смену настроя по сравнению с предыдущими месяцами не следует полностью игнорировать. «Рынок слишком поздно начинает понимать, что угроза дефляции была мнимой», - считают аналитики Bank of America Merrill Lynch.

The Financial Times